桐昆股份(601233):未来上下游延伸提升盈利能力
涤纶长丝行业龙头,产品盈利稳定,三季度旺季有望价升量增,未来上下游延伸提升盈利能力,首次给予"买入"投资评级,目标价格35元
公司是国内涤纶民用长丝龙头企业,规模成本优势、产品差别化优势,以及行业存货周转快,现款现货的特点,使其产品盈利始终保持稳定,即使产品下跌周期,仍能维持稳定盈利,随着三季度下游需求旺季和补库存到来,产品有望价量齐升,未来公司积极向上下游的PTA和差别化长丝延伸,提升公司盈利能力和稳定性。我们预计11-13年EPS分别为2.1,2.58和2.94元,按照目前股价对应市盈率为13倍,考虑到三季度旺季到来,产品量价齐升,提升盈利预期和估值水平,我们认为给予其11年15-18倍市盈率较为合理,对应股价合理区间在31.5~37.8,首次给予"买入"的投资评级,目标价35元。
涤纶长丝行业龙头,上下游议价能力强决定产品盈利稳定性强
公司目前拥有涤纶长丝产能约140万吨(其中POY85万吨、DTY27万吨、FDY28万吨),产销量居全国第一。公司的产品差别化率高达50%以上,拥有品种近百个。公司凭借其规模优势、产品差别化优势和资金优势,无论在成本(投资成本、单位能耗)还是对上下游议价能力(原材料采购、下游现款现货)都领先国内其他企业。涤纶长丝行业特点是低毛利率低费用率,靠规模和成本取胜,即使是微弱的成本优势也能使企业未来市场占有率不断提高。
涤纶长丝行业存货周转快,现款现货,即使产品价格下跌周期,仍能维持稳定盈利能力
公司涤纶长丝产品的特点是存货周转快,原材料库存一般仅2周左右,而对下游采购一般为现款现货。因此,只要上游原材料和涤纶长丝维持稳定价差,即使在产品和原材料价格下跌时,公司仍然能够维持稳定的盈利能力。
根据我们对长丝的跟踪,尽管二季度受下游纺织行业淡季影响,化纤产品价格回调,但涤纶长丝价格下跌幅度较上游原材料小,从产品价差来看,5月下旬涤纶长丝盈利情况已企稳,6月份涤纶长丝盈利明显回升,我们判断随着三季度下游需求旺季和补库存到来,而下半年上游原材料PTA国内产能释放,对下游涤纶的议价能力将减弱,涤纶长丝的盈利能力有望持续扩大。
PTA国内产能下半年释放,议价能力减弱,公司向上下游延伸提升盈利稳定
涤纶长丝原材料PTA,2011下半年和2012年分别新增产能300多万吨,和近500万吨,预计未来3年内国内将实现完全自给,未来PTA供需将好转。
公司未来积极向上下游延伸,30万吨FDY差别化纤维项目计划今年年底投产,长兴恒腾40万吨低碳差别化纤维项目预计2013年投产,公司80万吨PTA项目预计明年一季度开始投产,上下游延伸将提升整体盈利稳定。